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银河证券:牛市下半场的共识和分歧 守正出奇

发布时间:2019-10-09 17:25:39 编辑:笔名

银河证券:牛市下半场的共识和分歧 守正出奇 2014-05-18 类别: 机构: 研究员:

[摘要]

1.事件近期我们进行了机构路演,现将投资者关注的主要问题和我们的看法进行小结。

2.我们的分析与判断1、未来一个季度流动性宽松的依据是什么?6月份底流动性会处于什么水平?我们认为三个层次支持未来一个季度流动性宽松的判断。首先是货币政策取向,目前并没有看到积极总量管理策略调整的信号和迹象。我们认为央行会继续维持现有的流动性管理策略:1)当前的经济环境限制了实施紧货币的空间;2)银行主动调整、控制信用供给策略。第二是总量、结构、波动性、预期四个维度观察,可以看到流动性环境的持续性;第三,总量、利率、成交等日常监控指标也显示流动性宽松的持续性。我们建议投资者在交易台设立价格波动和融资能力的观测指标,用以监控流动性状况。

我们预计6月底会出现季节性的利率波动,但重要的是融资可得性。我们认为6月份不会出现融资可得性下降推动交易型机构被迫去杠杆的状况。

2、怎么看牛市下半场?短端或者长端利率下行的条件是什么?我们对牛市下半场目前持谨慎态度。我们预计短端或者长端利率下行带动整体利率中枢下行,需要具备货币信用条件两者之一:一是高频率大幅度的降准,配置型机构需求释放带动利率中枢下移;二是“宽货币紧信用”演化至“宽货币宽信用”,货币和信用条件全面放松,带动利率中枢全面下移。我们认为放在下半年的时间维度,两者出现的概率都比较小。

下半年流动性环境存在一定的不确定性,交易型金融机构加杠杆加久期拉低长端利率存在一定风险。我们倾向于对基本面确认后加久期策略。

、基于高中低等级信用债利差收窄判断,推荐什么品种?2A评级,城投,五年期。

4、非标增速放缓和推荐中低等级信用债是否矛盾?并不矛盾。

非标增速放缓是中期趋势,暗含了中期信用债信用风险补偿潜在的上升压力。推荐中低等级信用债是短期策略,基于目前流动性依然是债市主要驱动因素做出的判断。我们认为中低等级信用债利差收窄,是利率轮动,流动性水漫金山的结果。这一收窄是流动性溢价下降带来的,而非信用风险补偿下降所致。

5、流动性环境逆转的因素是什么?一季度以来流动性内在压力是略有上升的。我们将流动性内在压力比做空气中的煤气浓度,将具体催化因素视作火花。我们设计衡量流动性内在压力的指标显示,一季末82. %,高于去年四季度末略低于去年二季末。

我们目前没有看到明确的导致流动性环境逆转的催化因素。但我们预计金融风险是促使央行流动性管理策略做出调整的关键变量。以目前经济和通胀水平,不足以在下半年发展到央行因此做出流动性管理策略的重大调整。当前阶段,经济放缓与金融风险压力上升并存。如果宽货币刺激微观主体债务杠杆扩张过于激进,金融风险隐患进一步积累,我们认为央行可能会因此做出反应。

6、当前主要银行非标的控制、压缩处于什么阶段?我们预计主要非标行对非标的压缩尚未完成。主要非标行在非标的控制和压缩策略存在差异。从一季报看,几个典型非标行控制了非标的增量,但压缩幅度在财务指标反映不太明显。我们预计在同业资产纯粹化的规范导向下,未来几个资本潜在压力较大的银行需要进一步压缩表内非标。

理财非标的发展取决于理财增速和类余额宝产品创新的推出力度。我们预计2014年理财增速及类余额宝创新都会有所放缓。201 年底理财产品余额达到10.2万亿;201 年余额宝的推出加快了存款分流的进程,推动银行提高高收益率理财资产占比。我们预计2014年理财增速及类余额宝创新都会有所放缓。

.投资建议预计未来一个季度的流动性将继续处于宽松的状态。近期长端利率显著下行,反映了市场对经济前景走弱和流动性宽松的确认。当前时点,依据我们四位一体的流动性数量分析框架,流动性宽松是确定的。尚未看到未来一个季度流动性转坏的迹象和信号,尽管利率会受季节性波动影响,流动性继续保持宽松。

投资策略:守正出奇。最大的交易机会将来自高低信用债流动性溢价的下行。守正策略,流动性宽裕已经确认,并将持续,高等级债利差已处于历史较低位置,基本反映了流动性宽松预期,可以继续加杠杆吃息差,适当降低交易利得预期;出奇策略,最大交易机会来自高等级信用债与中低等级利差收窄,因两者利差主要反映流动性溢价而非信用利差,这一过程是市场对持续流动性充裕的共识形成和确认。

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